低硫燃料油上市首日策略 ;南宁百货6007
证监会批准上海国际能源交易中心开展低硫燃料油期货交易，同时确定低硫燃料油期货为境内特定品种，引入境外交易者参与交易。低硫燃料油期货合约正式挂牌交易时间为2020年6月22日。
低硫燃料油是国际航行船舶的主要燃料。我国是低硫燃料油进口和消费大国，开展相关期货交易并引入境外交易者参与，将为境内外产业企业提供公开、连续、透明的价格信号和有效的风险管理工具，有助于促进相关企业稳定经营，推动低硫燃料油行业平稳健康发展。
一、低硫燃料油合约
图1。 低硫燃料油合约
资料来源：上海国际能源交易中心、申万期货研究所
规则标准
交易品种：低硫燃料油(船用380燃料油，含硫量低于0.5%)
交易单位：10吨/手
产品代码：LU
报价单位及最小变动价位：1元/吨
挂牌合约：LU2101，LU2102，LU2103，LU2104，LU2105，LU2106
交易时间：每周一至周五上午9:00-11:30，下午13:30-15:00，连续交易时间为每周一至周五21:00-23:00
交易手续费：2元/手
交割月份：1月，2月，3月，4月，5月，6月，7月，8月，9月，10月，11月，12月
交割方式：实物交割
交割单位：10吨/手
交割手续费：1元/吨
入库最小量：5000吨
出库最小量：1000吨
保税标准仓单有效期：6个月
挂牌基准价：LU2101、LU2102、LU2103、LU2104、LU2105、LU2106合约的挂牌基准价为2368元/吨。
品种要点
国际平台：上海国际能源交易中心上市，引入境外交易者。
净价交易：期货价格为保税区低硫油价格，价格不含税。
保税交割：不能交付或接收规定发票的客户不得参与低硫燃料油期货交割。
人民币计价：目前燃料油市场主要的定价和贸易中心依然在新加坡且以美金计价，但是在低硫燃料油合约LU将使用人民币计价，力争形成中国的燃料油人民币定价市场。
高低硫燃料油交割质量标准的区别：低硫油增加了清洁度、苯酚、苯乙烯等指标，是为了确保混罐储存时遇到非同类油不会出现絮凝现象，同时排除非石油基油品。
交割仓库：能源中心拟从长三角地区起步开始设置交割仓库。由于炼厂、船加油企业主要分布在长三角、环渤海、珠三角地区，因此都可能纳入交割仓库的选择范围。
定价机制：高硫燃料油定价目前以新加坡高硫380cst报价为基准，而低硫油燃料油由于大量释放入市场的时间不长，目前国际上定价基准并未十分明确。在形成活跃和有效的低硫燃料油价格评估前，市场以10ppm柴油价格加上升贴水作为主要参考基准价。
二、低高硫燃料油对比
低硫燃料油上市的期货交易所上海海国际能源交易中心是经中国证监会批准，由上海期货交易所出资设立的面向全球投资者的国际性交易场所。
1、 面向群体：低硫燃料油引入境外交易者。
2、 产品用途：两者均是国际航行船舶的主要燃料。
3、 交割品质：同属重质船用燃料油，硫含量是主要差异。
低硫船用燃料油的标准，在运动粘度、密度和含硫指标上，与RMG 380船燃有明显的标准差异外，低硫船燃未使用燃料油(期货)补充检验项目中关于正丁醇、环己醇、二丁醚、双环戊二烯、4-枯基苯酚、加速氧化沉淀物的项目检验要求，而是增加了“清洁度”这一项目。
在其他指标项目：CCAI、闪点、硫化氢、酸值、总沉淀物、残炭、倾点、水分、灰分、热值、金属含量、相容性方面，检验标准保持了一致。
根据中国现行政策，航行于境内港口之间的船舶只能加完税油，目的港为境外港口的国际航行船舶可以加海关监管下的保税油，视同出口。保税船燃的进口和销售免征进关税、增值税、消费税，不占国内燃料油进口配额，储存在指定的保税油专用油库，由海关实施保税监管。
因此，不管是LU还是FU，都属于保税重质船燃范围，“净价交易、保税交割”是基本的规则。
为控制船用燃料燃烧产生的污染，国际海事组织决定自2020年1月起全球范围内船用燃料硫含量由不超过3.5%降至不超过0.5%。早在 2015年1月，硫排放控制区的硫含量已降至0.1%，反映了国际海事组织确保国际航运保持最环保运输方式的决心。
为响应低硫化要求，2019年10月起，国内外船舶开启高低硫转换模式，以全球最大的船加油港口—新加坡为例，其主要的供油品种发生了明显的变化，在2019年以前，高硫燃料油的消费水平占95%左右，2019年高硫消费已下降到78%左右。以全球最大的船供油港口新加坡为例，2020年以来，低硫燃料油在船用油消费中的比例占80%左右，当前供应占比处于平稳态势。因此，推出“低硫燃料油”期货品种势在必行。
三、低硫燃料油供需情况
中国是一个世界上最大的低硫燃料油生产国，也是重要的需求国家，但是国际市场尚未形成低硫燃油定价中心。在今年上半年，还是用新加坡普氏(Platts)高硫燃料油的定价，但是考虑到2020年开始，高硫油的需求会跌到原来的四分之一左右，那么现货肯定就失去了估值的基础，低硫油价格会有很大波动。并且考虑到目前的市场格局，低硫油年需求量要2亿吨，但是现货只有1亿吨左右，这个巨大的缺口。
1、生产端
我国目前只允许4家国有炼油企业——中石化集团(Sinopec Group)、中国石油天然气集团公司(CNPC)、中海油(CNOOC)和中化集团(SinochemGroup)——以及民营炼油企业浙江石化(Zhejiang Petrochemical Corp)出口重油，实行配额制度。这些炼油厂第一季度生产了146万吨极低含硫量燃油。随着中国自身产量的增长，进口预计会下降。海关数据显示，今年头四个月，从新加坡和韩国等国进口到中国保税仓库的货物总量为430万吨，同比下降10.7%。
图2。 2020年中国低硫船燃炼厂产量、港口消费量
资料来源：隆众、申万期货研究所
合格的低硫保税燃料油来源，可以通过自贸区混兑，2018年国家批准浙江自贸区开展不同税号下混兑业务后，2019年舟山当地15%左右产品通过：进口原料+国产原料混兑，当地大的供油商都参与到了这项业务中。2020年 1-4月份，舟山地区保税船燃混兑量有67万吨左右，占到了舟山地区供油量的49%左右。
2、消费端
由于低硫燃料油市场整体上属于燃料油市场的一个子市场，因此两个相关市场的供需因素的密不可分。全球燃料油终端消费主要集中于船舶运输、电力和工业领域，预计2020年船用燃料油需求在燃料油总需求中的占比仍将高达47%，达3.2亿吨。而船用燃油需求方集中于亚洲、欧洲、中东及北美地区主要港口。其中亚太市场增长尤快，船用油占比超45%，已成为全球最大船用油消费市场。
全球贸易环境状况将直接影响船舶运输市场和船舶燃料市场的需求，从而间接影响低硫燃料油的需求。长期而言，区域经济一体化、全球化仍然是世界发展的大趋势，这对低硫燃料油的需求产生正面的影响。但从短期来看，在当今疫情的大背景下，船舶运输业受到了各国疫情管控政策的严重打击。由于近80%的贸易是海上运输，因此海上运输中断会损害贸易量并破坏供应链。贸易量大幅下降，不仅将重创船舶运输市场的需求，同时会连带影响到船舶燃料市场的需求。由于整体船舶燃料市场需求的减少，低硫燃料破油的需求必将受到同等的负面影响。
图3。 2020年中国低硫船燃炼厂产量、港口消费量
资料来源：隆众、申万期货研究所
3、进出口
我国燃料油的进口，主要有两种需求，一是国内炼厂深加工，二是保税船燃需求。从2015年原油进口权和使用权放开以后，燃料油一般贸易进口用于深加工的需求明显缩减，进口保税船燃是我国保税船用燃料油的主要来源。
图4。 中国保税船用燃料油进出口情况
资料来源：隆众、申万期货研究所
截至2019年底，我国的保税燃料油仍主要依靠进口，占中国保税船燃供应量的98%以上，高硫380cst为主要使用品种，占保税船燃供应量90%以上。中国是亚洲地区除新加坡以外的第二大船加油市场，IMO船燃限硫令让中国保税船燃由“完全依赖于进口”向“自主生产并向市场供应”角色转变。预计2020年，保税船用燃料油进口量将明显下滑。
四、策略
根据上期能源通知，LU2101、LU2102、LU2103、LU2104、LU2105、LU2106合约挂牌基准价位2368元/吨。目前新加坡10ppm柴油报价折算人民币为2281元/吨，2021年1月份新加坡10ppm柴油掉期价格折算人民币为2390元/吨，故各合约大概率高开。但须注意，目前国际油价处于较高位置，疫情大概率会出现二次爆发，同时在目前价格下美国页岩油将出现产量复苏，因此原油有回调可能。同时由于原油及全球经济下滑，今年船用市场不景气，BDTI指数屡创新低，因此建议高开后择机做空为主。
月间价差方面，新加坡市场远期结构呈现近低远高形态。建议考虑多远空近策略。
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