「中国证券监督」光大证券全球首席经济学家：央行数字货币的宏观含义

本文作者彭文生：光大证券全球首席经济学家。经济学博士，我国金融四十人论坛成员，首席经济学家论坛副理事长。本文内容为其在9月6日举行的2019我国开展高层论坛专题研讨会上的讲话记载收拾稿。

前面嘉宾的讲演首要是关于数字钱银的技能层面，我想共享一点自己对数字钱银的微观意义的了解。首要，咱们这场评论的主题是数字经济带来机会与应战。扼要来讲，数字经济的机会是进步资源运用的功率，添加有用供应，而应战是加大收入分配距离。数字经济的一些新的商业形式具有非排他性、零边沿本钱特征，使得其规划效应大大超越传统经济形式，导致独占和赢者通吃，表现在相关出资者回报高，相关雇员收入高。最近QuarterlyJournalofEconomics（QJE）宣布了一篇文章，从微观数据来研讨什么要素导致曩昔几十年美国雇员薪酬差异扩展，根本结论是，2/3来历于雇主公司之间的不同，只要1/3来自工种之间的不同。

这和咱们直观感觉一起，现在年轻人都期望为科技巨子作业。当时全球经济社会的一个首要对立是贫富距离，而被广泛寄予厚望的技能进步、数字经济在进步功率的一起，进一步加大收入分配的距离，必定对公共方针带来影响。所以咱们评论数字经济、数字钱银，不只要重视技能问题，也要剖析其微观和公共方针意义。现在评论比较多的数字钱银大致能够分为三类：比特币及相似东西；私家部分发行的安稳币（与法定钱银挂钩，比方FacebookLibra方案，也包含电子钱银付出宝、微信付出等）；央行发行数字钱银。比特币不大或许成为钱银，而是一种投机性财物。我聚集私家部分安稳币（电子钱银）和央行数字钱银，从钱银需求与供应两个方面比较二者的微观意义。

从需求来看，钱银有三个功用：付出手法、储值手法（安全性、流动性财物）、记账单位（价值尺度）。不同的钱银东西在这三个功用上呈现的强度有差异，首要源于是否发生利息，利率越低作为付出手法的特点就越强。传统钱银有两大类：现金没有利息，顾客为了付出便当（及时流动性）抛弃利息收入；银行存款有利息，其作为流动性财物的特点更高些。电子钱银（微信付出、付出宝等）相似现金，但作为付出手法比现金更便当，有代替现金的效果。

关于央行数字钱银的评论，是否付息成为要害，影响人们对央行数字钱银的需求。假如不付息，央行数字钱银相似流转中的现金。从媒体报道看，我国央行研讨发行数字钱银的开始方案是保持央行和商业银行的二层结构，零付息，首要表现钱银的付出手法功用，相似现金，所以其首要意图或许说客观效果是代替现金流转。学术界和国际上其他央行的评论好像还有比较大的不合，没有扫除央行对数字钱银付息的或许，方式来讲等同于非银行部分（企业和个人）在央行开账户。付息的央行数字钱银相似国债和银行存款，对其持有人来讲是一种流动性财物。付息与否对微观经济的意义能够说有大相径庭。

仅仅作为付出手法，尽管数字钱银进步人们日子的便当，但微观影响很小。这是因为人们对付出手法的需求是经济活动的成果，不是原因，反映经济活动发生的买卖需求。假如经济好，买卖需求强，对现金的需求添加；反之则反之。举一个简略比方，假定某一个月单位发薪酬不是经过银行转账而是现金，咱们不会因为现金多了就添加消费，消费需求取决于全体收入和产业情况。同理，咱们用微信付出或许付出宝付出并不改动咱们的消费需求。对微观经济有严重影响的是对安全性/流动性财物的需求，因为其能够成为经济活动改变的原因。比方买卖冲突添加不确定性，人们寻求安全性财物，导致安全性财物价格上升（无危险利率下行），危险财物价格跌落（信誉利差上升），从而影响消费和出资需求。央行能够添加根底钱银供应来满意私家部分对安全性财物的需求，也能够经过下降无危险利率来削减安全性财物的吸引力，成果都是对危险财物价格有支撑效果。所以，假如央行对数字钱银付息，就多了一个钱银方针东西，并且比传统东西功率更高，这是因为央行数字钱银直接由非银行私家部分持有，央行的操作直接影响非银行部分的行为，而不用经过金融部分（现在的根底钱银，除了现金之外，准备金由金融机构持有）。

钱银供应：财务VS金融

从供应端来讲，钱银经过什么途径发出去，对经济有重要影响。现在的广义钱银有两个途径：一个是商业银行，银行存款由借款发明，钱银扩张对经济的影响首要是借款的量和投向；另一个是央行，根底钱银（央行负债）对应的财物变化对经济活动发生影响。央行的财物负债表变化是一种准财务行为，美联储量化宽松购买国债直接下降了政府的融资本钱，我国央行的方针性再借款或许本世纪头几年购买外汇是一种直接的财务行为，添加了政府调控资源的才能。本质上讲，钱银供应有两个来历，财务和金融。

假如央行数字钱银仅仅代替现金，既不影响金融，也不影响广义的财务（央行财物负债表不变），广义钱银/流动性财物总量不变，微观影响有限。可是假如付出利息，则会导致中央银行财物负债表扩张，而这个扩张是央行直接与非银部分买卖，对经济活动的影响更直接。在这种情况下，数字钱银在央行财物端对应的是什么呢？首要应该是生息财物，因为数字钱银要付息，尽管央行的方针不是挣钱，但亏本则或许影响其独立性。

生息财物或许包含政府债券、对金融机构再借款、外汇财物等，和传统的形式并没有很大的不同。在浮动汇率准则下，外汇财物变化不大。政府债券对应的是财务方针。对金融机构再借款既能够是准财务行为，有特定方针考虑比方我国央行前几年的棚改再借款，也能够是一般性对金融机构再借款，经过银行信贷投进钱银，本质上是金融行为。

从电子钱银/安稳币的视点来讲，Facebook方案的Libra一开始仅仅付出手法，但未来的开展大概率延伸到金融。钱银的前史告知咱们，付出手法促进金融。黄金一开始仅仅付出手法，后来一些人把黄金存在金匠那儿，取得存款凭据，金匠把黄金借出去，便是金融中介，再后来存款凭据没有百分之百的黄金支撑，就相似现代的部分准备金银行。付出宝、微信付出发生的大数据有助于下降信息不对称，下降信贷抵押品的依靠，促进普惠金融，是数字经济下付出促进金融的比方，假如呈现吸收存款的行为，那便是信贷发明钱银了，和银行没有差异。

金融结构

央行数字钱银是否付息对金融结构有重要意义。假如付息，央行数字钱银相当于银行存款，部分人会把银行存款转化为央行数字钱银，银行信贷遭到揉捏，这是功德仍是坏事有争议，有人忧虑影响金融安稳。但换一个视点，全球钱银体系的一个大问题便是过度依靠银行信贷，因为政府信誉担保钱银，导致信贷的过度扩张，带来金融不安稳危险。央行发行付息数字钱银，实际上是下降银行信贷发明钱银的动能，改进金融结构。

假如央行数字钱银不付出利息，只代替现金，对银行的影响小，但对微信付出和付出宝或许有揉捏。直观来讲，私家部分的电子钱银付出宝、微信付出现已很有用，央行数字钱银作为付出手法的必要性不明显。但如上所述，付出延伸金融，一旦相关的付出体系具有体系重要性，就有怎么约束其或许的负外部性问题了。

别的，付出宝和微信付出发生大数据，下降信息不对称，提高资源配置的功率。但大数据究竟应该是公共部分所有，仍是私家部分所有，是一个很有争议的问题，也是当时学术界就数字经济评论的一个热门。一个内涵对立是，数据库越大其下降信息不对称的效果就越大，促进立异的效果越大，但单个渠道规划添加到必定程度所构成的独占，就或许阻止未来的立异了，独占发生的收益也加大收入分配距离的问题。

总归，数字钱银不仅仅一个技能问题，更重要的是公共方针问题。全球范围内这是一个热门问题，还有许多争议，怎么既保护私家机构的立异动能，又保护大众利益，是方针部分和业界一起面对的应战。未来的演化对微观经济和金融商场有严重意义，值得咱们作为商场参与者高度重视。

作者：彭文生

来历：彭文生（pengws_macro）