贵州茅台(600519)：稀缺性助力提价和结构再优化，茅中装建设台持续高增速

贵州茅台(600519)

事情：

公司发布2018年年报，全年完成经营收入736.39亿元，同比添加26.49%，归属于上市公司股东净赢利352.04亿元，同比添加30.00%;其间18Q4完成经营收入222.30亿元，同比添加34.12%，归属于上市公司股东净赢利104.7亿元，同比添加47.55%，全体体现略超预期。

观念：

全年超预期，系列酒营收占比提高，蓄水池再次筑高。全年事务分拆来看，茅台酒营收654.87亿元，同比添加24.99%，占比88.93%，系列酒营收88.93亿元，同比添加39.88%，占比10.97%，打破10%大关，较上一年添加1.05pct.。量价拆分来看，酒类全年销量同比添加3.66%，价格同比添加22%，是18年头的涨价方案施行所造成的。18Q3成绩不及预期并未对公司整年成绩发生太大影响，18Q4的体现略超预期，公司年底预收账款135.77亿元，环比上涨22%，一起公司2018年经营性现金流入893.46亿元，流出479.6亿元，净流入413.85亿元，相较2017年221.53亿元添加了简直一倍，货币资金1120.75亿元，相较于2017年878.69亿元添加了近30%。预收账款及货币资金的添加跟过年时刻提早、营销方针调整有关，公司蓄水池再次筑高。

盈余水平稳中有升，费用率下降显着。2018全年公司出售毛利率到达91.14%，同比添加1.34pct.，系列酒毛利率同比陡增8.3pct.所造成的，系列酒和高端产品齐发力确保了公司全体的赢利水平。期间费用率10.75%(研制费用全口径)，同比下降2.39pct.。其间出售费用率3.49%，同比下降1.64pct.，超预期，

也给19年文明茅台建造，以及经销商的变革留出了费用空间;管理费用7.23%，同比下降0.88pct.;财务费用同比上升0.52亿元，但仍为负数。

19年实践销量或超方案，产品结构拉升确保全年大概率营收超预期。19年公司方案投进3.1万吨，同比略增10.7%。其间经销商系统1.7万吨，主要为一般飞天茅台;剩下1.4万吨分别给一般飞天茅台和非标茅台(属相、年份、精品)。2019年新年投进量略高于上一年，全年实践投进量或将超越方案投进量。系列酒和非标茅台本年或将有必定空间的肯定涨价预期，加之19Q1之后微观经济环境大概率好于商场失望预期，探底痕迹显着，普飞也具有必定的相对涨价空间。拆重量价，2019年增量奉献10%-13%，涨价奉献3%-5%，咱们以为19年茅台大概率超越管理层14%-16%的成绩预期。本年新年方案投进的7500吨(18年7000吨)普飞并没有满意商场需求，非标猪年属相酒遭到热捧，放量较为可观。现在普飞批价仍然在1750-1850元居高不下，商场需求并未削弱。

19年直营比例存在扩展预期，亲近重视途径变革落地作用。19年茅台将开端推动途径变革，回收100家左右经销商，回收的销量一部分用于投进非标茅台以拉升产品结构，一部分用以扩展直营途径比例。估计19年经销商系统受方针冲击下滑10%，直营占比扩展3倍至20%左右(18年直营营收占比5.94%)，带来营收添加100亿元左右(直营途径1499元出货，高于969元出厂价)。途径变革能否成功关系到茅台本身盈余才能和控价才能能否提高，咱们看好茅台的途径变革战略，将亲近重视落地作用。

定论：

估计公司2019-2021年公司完成收入910.36/1181.87/1477.34亿，同比添加17.92%/29.82%/25.00%,完成归属上市公司的净赢利440.77/596.36/768.11亿元，同比添加25.20/%/35.30%28.80%，对应EPS分别为35.09/47.48/61.16元。19年给予公司28倍估值，对应目标价983元，保持公司“强烈推荐”出资评级。

危险提示：国家方针的危险、食品安全的危险、价格动摇的危险