同洲电子股份有限公司(香港谢瑞麟)

海大转债(代码：128102)今天申购，发行规划是：28.3亿元，债券评级AA+，转股价值97.75元;转股溢价率2.30%;无下发行。

6月10日：短线大盘技能上还有回调压力 耐

今天可申购新股：无。今天可申购可转债：无。今天上市新股：灿能电力。今天可...

发行条款

1.债券评级：AA+，无担保，广东民营企业(评级较高)

2.发行规划：28.3亿(规划较大)

3.票面利率：0.2%，0.4%，0.8%，1.2%，1.5%，10%(含2.0%)，共14.1%(利率较低)

4.股价下调：30~15~80%(比较苛刻)

5.强制换回：30~15~120%(比较宽松)

6.有条件回售：1~30~70%(比较苛刻)

7.有无下：无

8.当前转股价值：约94.13

9.上申购代码：072311

10.配售代码：082311，每股配1.7907元面值转债

海大集团根本面剖析

农牧职业闪烁白马

水产饲料发家，向全工业链布局跨进。海大集团创设于2003年，前身是1998年树立的广州市海大饲料有限公司，主营事务是水产预混料。经过二十年的开展，海大已成为一家以水产、畜禽饲料为根底，向动保、种苗、饲养等全工业链开展，为饲养户供给技能服务一体化解决计划的农牧业高科技企业集团。就开展阶段而言：1998-2002年是海大开展的起点，从水产饲料发家，并在华南区域站稳脚跟。2003-2007年是快速生长的阶段，海大集团树立并树立了“集团专业中心+分子公司”的管控形式。2009年海大上市标志着二次腾飞阶段的降临。2012年至今，海大步入稳健添加阶段，经过一系列资本运作开辟全工业链事务开展。

现在公司位居国内饲料职业前三，全球前十，水产饲料产销量全球榜首。公司由水产料发家，仅用3年就完成水产预混料市占率国内榜首，2018年水产料销量311万吨，市占率约为14%;2006年公司进军禽料商场，2011年起一向坚持年均20%的销量增速，2018 年销量527万吨，盈余才能高于职业平均水平;同年进入猪料事务，2018年现在销量约 232万吨。

饲料事务竞赛力较强，职业整合期带来会集度提高时机

高效的运营体系和配方研制才能构成公司饲料事务的中心竞赛力：1)运营方面公司树立起收购、配方、出售、出产“四位一体”快速联动机制，经过使用“集团+区域中心”的会集收购形式，树立专业化的收购部队，加强质料行情研讨，充分发挥质料收购的规划优势和区位优势。一起公司强危险管理才能，使用期货东西对大宗原材料进行套期保值，有用操控收购的价格危险和头寸危险，保证完成收购本钱优势。2)研制方面公司每年技能研制投入在 2-3 亿元左右，呈现逐年添加态势，规划上处于职业抢先水平。经过十多年持续的研制堆集，公司储藏多种原材料配方技能，并具有持续优化才能。得益于此，公司能够在原材料价格动摇时快速调整配方，在保证饲料质量的一起，保证毛利率安稳且职业抢先。此外海大集团经过布局水产、禽料、生猪多个范畴，能够有用应对单一职业周期动摇的危险，乃至完成逆势添加。

我国饲料工业起步于80年代，阅历了三十年左右的快速开展期2013年饲料产值初次呈现下滑，这以后步入平稳开展和存量调整期，逐步向规划化和集约化开展。中国饲料工业协会数据显现，随同职业会集度的提高，饲料企业数量由2006年的15501家削减到2017年7492家，国家“十三五”规划估量到2020年数量进一步削减至3000余家。

详细而言：1)禽料商场竞赛最为剧烈，CR5仅为25%，商场处于白热化竞赛状况，毛利率约在3%-4%，盈余空间较小，公司市占率在5%左右;2)猪料方面随同非洲猪瘟产能去化的进程，职业商场份额加快往龙头企业会集。现在我国猪料的工业饲料普及率约为75%，低于鸡料90%的普及率。该职业CR5为30%，毛利率一般在10%-12%，公司市占率约2%;3)水产料规划约为禽畜料的四分之一但竞赛格式最优。公司市占率约14%，2018年职业CR3已达30%，职业毛利率在15%-20%。4)特种水产料是饲料职业罕见的蓝海商场，2017/2018年添加率分别为19.74%、17.03%，数倍高于饲料职业同期5.97%、2.80%的添加率。这是公司发力的要点方向之一。

延伸工业链，布局动保、种苗、饲养和食物事务

公司以饲料为中心产品，一起活跃开展动保(2003年起步)、种苗(2007年起步)、生猪饲养(2015年起步)、禽肉加工(2017年起步)等事务，培育公司全工业链条上的专业才能。经过事务协同效应，构建起工业链上归纳的中心竞赛才能。

动保+种苗，打造全方位的服务体系。海大动保与种苗的优势首要体现在水产范畴，有赖于公司十多年的技能研制，国内品牌效应显着，如在水产动保范畴现已到达7%的商场占有率。动保、种苗与饲料产品联合，能够向饲养户供给“苗种-放养形式-环境操控-疫病防治-饲料-行情信息”等全流程的产品和技能服务支撑。

饲料+饲养，工业上下流协同效应杰出。饲料与饲养归于上下流联系，饲料公司运营饲养比单纯饲养公司更具优势，有完成运营效益最大化。公司选用“自繁自养”和“公司+农户”结合的饲养形式，不断探究最适合区域的饲养计划，既有助于加深对猪料需求的了解、完善全方位服务体系，更是为在宽广生猪商场中占有一方的严重战略布局。2015以来，生猪出栏量快速添加，2018年已达70万头。

切入食物赛道，布局饲养终端。公司2017年在山东建立肉鸭屠宰、加工工厂，2018年、2019年上半年经营收入分别为5.65亿元、3.52亿元，事务开辟顺畅。布局食物加工范畴，除对公司饲料事务开展起到支撑效果外，要害点是能够进一步加深公司对屠宰、肉品加工和食物事务的了解，对公司全工业链开展起重要效果。

非洲猪瘟中公司多元化产品结构对冲危险，坚持不错生长性

2018年海大集团完成经营收入/归母净赢利421.57/14.37亿元，同比添加29.49%/ 19.06%。陈述期内饲料下流全体动乱，水产价格前高后低，猪价较为低迷且受非瘟冲击，禽价因存量缩短而由低走高。在此大环境下全职业饲料销量同比略有下滑，部分种类如猪料明显下滑，但公司逆势添加，总销量到达1070万吨(+26%)，收入349.65亿(+31.77%)，毛利率同比小幅下降0.52个百分点至11.04%：1)水产料约311万吨(+23%)，结构优化。其间高毛利的特水料出售同比添加近40%，小龙虾料增超100%，毛利率方面，一般料受制于下流价格欠安，但特水料全体安稳。2)猪料232万吨(+53%)，逆势添加。广东湖北等区域添加超30%，新区域快速添加。但因猪价亏本、下半年职业受疫病冲击以及公司投进费用扩展新商场，估量猪料毛利率欠安，全年略有亏本。3)禽料527万吨(+19%)，稳步添加。禽工业景气向上，公司禽料从量和种类方面均有打破，毛利率也有所提高。公司费用操控坚持优异水平，除利率上涨及考虑信贷收紧储藏的长期贷款(期末添加额约18亿)导致财务费用添加1200万元至2000万元外，出售费用率和管理费用率均稳中略降，分别为3.27%和2.29%。

2019H1公司完成经营收入/归母净赢利为210.64/6.74亿元，同比添加19.14%/ 12.24%。陈述期内公司饲料销量539万吨(+18%)，毛利率12.17%，同比添加0.31个百分点。一季度公司饲料事务体现强势，二季度则受气候、疫病影响和原材料动摇的影响而略有压力：1)水产料上半年销量同比添加16%。其间一季度冷季同比添加20-30%，二季度步入旺季，但本年华南多雨，鱼价低位，增速降至14-15%。高端水产销量添加超20%，一般水产则让利上量，毛利率略有下行但销量添加超越10%。别的，6月豆粕拉涨对短期单吨盈余有必定影响。归纳看，估量上半年水产料奉献约4亿左右赢利。2)猪料销量同比下滑6%，但毛利率提高0.5个百分点，或许完成微利。3)禽料销量同比30%添加，毛利率同比提高2个点。职业景气量高，蛋禽肉禽盈余丰盛，加上公司禽料储藏多年，归纳竞赛力凸显。禽料估量奉献2.5亿左右赢利。

2019Q3单季度公司经营收入/归母净赢利为144.48/7.39亿元，同比添加9.85%/10.13%，当期公司营收/盈余同比增速均有下滑或许与猪饲料需求下降有关。成绩快报显现公司2019年完成经营收入/归母净赢利476.86/16.51亿元，增速回暖至13.12%/14.90%。

公司现在估值坐落3年来中枢略高方位，“买入”评级

到3月16日海大集团PE(TTM)32.1倍，PB(LF)5.82倍，比较新期望估值略高，纵向看估值坐落3年来中枢偏高方位。公司股价不受解禁股影响，全体质押份额较低。

兴证农业团队以为现在格式下公司龙头位置难以撼动，持续激烈看好其未来开展，并在2019年中报点评中给出“买入”评级。Wind共同猜测显现公司2020/2021年EPS估量为1.80/2.12元，对应3月16日收盘价PE为18.6/15.8倍。

申购主张

能够申购。仅仅从正股质地看，作为国内饲料职业的龙头(龙二)，海大转债就不容错失。可是，刷子这次要着重的是海大转债较为特殊的发行条款。

假如小伙伴留神的话，应该有这样的形象：近期发行的转债，在条款方面根本都是“大路货”，都是商场上的干流装备。可是，海大转债却“不走寻常路”，体现出了与其它转债异乎寻常的“气质”：转股价下调苛刻，80%才触发;强制换回宽松，120%就触发，估量想学上市仅半年就强赎的平银转债;回售苛刻，其它转债都是最终2个年度，海大转债是最终1个年度。

这三者结合在一起，透露出的信息很显着：海大转债很想尽早强赎，但不想经过下修转股价的方法。看来公司现已认准“华山一条路”了：公司股价会涨。