「海天精工」风险定价

3月第4周各大类财物性价比和买卖时机评价：

权益——对外部利率逐步钝化，开端风格轮动

债券——信誉溢价接连两周快速回落

产品——原油供求同步康复，价格或许剧烈动摇

汇率——美欧疫情分解加重，人民币拥堵度下降至较低方位

海外——SLR豁免撤销，商场开端预期海外流动性拐点挨近

图1：3月第3周各类财物收益率(%)材料来历：WIND，天风证券研究所图2：3月第4周国内各类财物/战略的危险溢价材料来历：WIND，天风证券研究所图3：3月第4周海外各类财物/战略的危险溢价材料来历：WIND，天风证券研究所注：权益危险溢价标明股票的危险收益比，危险溢价越高代表危险收益比越高；流动性溢价为商场关于当时流动性松紧程度的价格映射；流动性预期为商场关于远期流动性松紧程度的预期。

1。权益：对外部利率逐步钝化，开端风格轮动

3月第3周，国内1-2月经济数据受疫情、酷寒、财务节奏等短期要素的扰动，较上一年4季度有所走弱，首要特征是工业部门的出产强、需求弱，其间外需接连强势，内需显着走弱，经济被迫补库。美联储议息会议后美债10Y利率升至1.7%以上，现已进入高位区间。通胀预期现已触顶，快速上行的压力将会削弱。原油价格因为出产康复和库存堆集呈现大跌。表里要素效果下，价值因子和生长因子开端轮动。

3月18日，议息会议完毕当天A股商场并没有因美债利率上升呈现调整，反而接连了前两个买卖日的上涨。当时国表里的微观环境不尽相同，海外商场忧虑美元流动性环境或许呈现拐点，可是国内的流动性拐点早在上一年五六月现已呈现，因而美债利率上升形成人民币汇率价值降低和国内货币方针收紧等危险并不显着。现在来看国内商场对海外利率敞口露出较多的首要是外资持仓会集的“中心财物”，通过大幅调整后现已脱离极点危险定价区域，反响开端边沿钝化。国内商场后续的首要关注点在于国内信誉环境缩短的影响。

3月第3周，价值因子的修正阻滞，开端风格轮动。银行、石油石化、有色等板块有所调整，可是房地产、交通运输与公用事业仍旧体现靠前。板块方面，3月第3周，金融领跌(跌落2.65%)；生长跌落1.99%；周期跌落0.83%；消费的跌落动能有所减缓(跌落0.28%)。市值风格再次呈现分解，大盘股(上证50与沪深300)别离跌落3.32%和2.71%，而中盘股(中证500)仅跌落0.25%(见图1)。

3月第3周，A股的危险溢价持续上升。全体估值持续向区间挨近(见图2)，Wind全A的危险溢价上升至35%分位；上证50的危险溢价上升至中位数下方1.25个标准差(14%分位)，性价比仍旧不高；沪深300的危险溢价上升至中位数下方0.84个标准差(31%分位)，估值；中证500的危险溢价反弹至45%分位，低于中位数下方0.12个标准差，估值挨近水平。周期与生长估值中性略廉价(危险溢价处在57%和62%分位)，金融和消费中性(47%分位)。

3月第3周，南向资金净流入48.51亿港币。恒生指数的危险溢价与前期根本坚持一致，现在仍处在前史低位，恒生指数全体坚持低盈亏比的状况。

权益商场短期心情指数持续回落至水平(12%分位)。上证50和沪深300的短期拥堵度持续快速下降，别离处于18%与31%分位，中证500的拥堵度也回落至31%分位。生长的拥堵度低(14%分位)，金融和周期的拥堵度回归中性(49%分位)，消费短期拥堵坚持在前期的较低水平(14%分位)。3月第3周，中证500的期货基差上升至中高方位(71%分位)，上证50和沪深300的期指基差下降至41%和29%，衍生品商场上的投资者心情在大盘蓝筹股上转为，对中盘股心情相对。

2。债券：信誉溢价接连两周快速回落

3月第3周央行公开商场累计进行了500亿元逆回购和1000亿MLF操作，当周有500亿元逆回购和1000亿MLF到期，完全对冲到期量。国债10Y利率现已在3.2-3.3%方位盘桓近一个月，在许多利空下坚持坚硬。当时利率水平关于利空的定价相对充沛，利率债的装备价值提高。现在债市买卖结构遍及为低杠杆、短久期的防护状况，利率大幅上升的难度较大。

3月第3周，流动性溢价小幅上升至41%分位，中性偏松。从流动性预期来看，现在商场对中长时间的流动性预期依然偏紧(89%分位)。期限利差持续回落至70%分位，期限溢价开端对经济增加拐点的挨近定价。当时危险定价状况下，长短端利率的危险都不大。3月第2周，信誉溢价接连下降态势(38%分位)。高基数叠加上一年超发的债券开端到期，社融估计开端从2月的高点开端下降，且斜率较陡，未来信誉溢价有或许再次扩展。

3月第3周，债券商场的心情企稳上升，上升至的区间内。国债和信誉债短期买卖拥堵度处于37%与44%分位，可转债的短期拥堵度上升至44%分位。

3。产品：原油供求同步康复，价格或许剧烈动摇

3月第3周，首要工业职业开工率呈现分解。受限产方针趋严影响，唐山钢厂产能利用率环比大幅回落10.6%至60.3%。焦炉出产率也环比回落，半钢胎开工率和PTA开工率依然有所上升。

3月第3周，工业品价格涨跌互现。南华螺纹钢、热轧卷板指数环比别离上涨0.4%、0.6%；焦煤、焦炭指数环比上涨6.2%、0.4%；铜、锌环比别离跌落1.4%、1.9%，铝环比上涨1.0%；化工产品价格指数环比跌落1.1%；水泥价格环比上涨0.1%。

3月第3周，布油价格跌落6.8%至64.5美元/桶。IEA估计2021年全球原油需求量将反弹550万桶/日，2021年需求将增加至9650万桶/日，较2019年还有较大间隔。美国原油产值坚持在1090万桶/天，处在年头高点邻近，间隔疫情前的产值高点1300万桶/天还有间隔。跟着美国疫情逐步得到操控，美国原油产能将会有序康复，当时美国原油库存开端上升，估计未来几个月原油供应有望跟着俄罗斯、OPEC和美国之间商场份额抢夺逐步剧烈而有所上升。油价在当时区间内多空博弈严峻，存在供求缺口的情况下价格或许剧烈动摇。估计全年WTI价格中枢区间在55-60美元。(详见《油价是涨是跌》)

能化品的危险溢价上升至27%分位左右，仍处在的区间内。工业品的危险溢价依然处在前史极低水平。Comex铜的拥堵度有所回落(现在处在70%分位的较高方位)，商场心情持续坚持达观。3月第3周，首要食物价格大都跌落，农产品指数的危险溢价上升至14%分位下方，现在估值。

4。汇率：美欧疫情分解加重，人民币拥堵度下降至较低方位

美国疫情持续好转，单日新增确诊人数坚持在5.5万人/日左右；欧洲重新开端提高封闭强度，法国、德国、意大利的新增确诊人数持续上升。依据美国疾控中心(CDC)的数据，截止3月20日，美国现已接种1.21亿剂疫苗、其间7937万人(占总人口的比重为23.9%)现已至少接种1剂，4304万人完结接种(占比13%)。每日接种人数在250万左右，欧洲部分国家如英国、法国和德国的疫苗速度也有所提高，但与美国之间的间隔依然存在。美元指数坚持在92邻近，短期反弹有望持续(详见《美元短期或许呈现反弹》)，当时美元期货的多头仓位拥堵度大幅上升至45%分位，多空实力趋于平衡。

3月第3周，人民币持续小幅走弱。中美短期利差仍在较高水平(90%分位以上)，隐含汇率与实践汇率的价差与上期相等，现在处在中位数邻近。人民币的短期买卖拥堵度持续下降(18%分位)，商场心情回转显着。金融商场资金面也开端有所转向，依据EPFR数据，3月第3周，净流入我国权益商场(包含H股和A股)和债券商场的资金数量大幅削减，北向小幅净流入87.08亿。

5。海外：SLR豁免撤销，商场开端预期海外流动性拐点挨近

美联储在3月19日宣告弥补杠杆率(SLR)减免按原计划于3月31日到期。债券商场空头心情高涨。从2月开端，美国商业银行的美债净持仓规划开端缓慢下滑，因而SLR豁免到期形成商业银行兜售美债的压力现已提早开释，估计不会对利率形成进一步冲击。别的SLR减免到期对美国商业银行资本充足率的影响有限。

3月FOMC关于利率上行依然坚持淡定，标明当时利率水平没有触发美联储进一步操作的必要。别的联储上调了回购操作(RRP)的上限，暗示了或许为之后的SLR减免到期不续作方针预备。因为预期美联储短期内不会有进一步宽松的动作，新式商场中巴西、土耳其和俄罗斯宣告加息，然后缓解通胀和辅币价值降低的压力。日本央行也宣告将长时间利率改变起伏由此前的正负0.2%扩展至正负0.25%。尽管现在发达国家和除我国之外的新式商场还没有见到流动性的拐点，可是预期现已走在前面了。

3月第3周，美债长端持续上升，美债10Y利率升至1.74%，完全回到疫情前的水平。美债10年-2年的期限价差升至1.58%，再创新高。做空美债、做多曲线斜率的买卖的拥堵度进一步上升。美债10Y实践利率升至-0.57%，除掉长时间趋势改变后，本轮美债实践利率或许上行至70%-80%前史分位，高点对应0.2%-0.3%。通胀预期持续在高位震动，10年盈亏平衡通胀预期为2.31%，当时通胀预期现已处于前史高位。估计本轮名义利率的高点在1.9%-2.1%左右。

现在美股全体估值仍处在前史较高方位。标普500和道琼斯的危险溢价小幅下降，现在都处于曩昔十年的10%分位以下(别离坐落中位数下方1.40、1.37个标准差)，估值；纳斯达克的危险溢价下降到17%分位左右，坐落中位数下方0.74个标准差(见图3)。美元的流动性溢价处于25%分位左右，流动性小幅收紧，但全体环境依然宽松。本周跌落中价值板块相对生长板块抗跌，两者的均值回归仍处在进行时。