[河南天地药业股份有限公司]张平 杨耀武：经济走势、金融韧性与金融供给侧结构性改革（上）

2018年面对扑朔迷离的国内外环境，我国各项实体经济指标全体坚相等稳。2019年我国经济增速有望坚持在合理区间，但仍面对不少危险和应战。当时，在中美经贸商量呈现一些曲折的状况下，安稳内需将成为2019年我国经济平稳健康开展的要害。从金融变幻看，我国需加速金融供应侧结构性变革，增强金融体系耐性，继续进步金融商场资源配置功率。

稳添加；通缩要挟；金融耐性；金融供应侧结构性变革

Absrtact:In2018,inpefaceofpeintricatedomesticandinternationalenvironments,variousrealeconomicindicatorsofChinaremainedstable.TheeconomicgrowprateofChinaisexpectedtoremainwipinareasonablerangein2019,butisstillconfrontedwipmanyrisksandchallenges.Atpresent,sometwistsandturnsappearinpeSino-USeconomicandtradeconsultations,andstabledomesticdemandwillbecomepekeytopesteadyandhealpydevelopmentofChina'seconomyin2019.Fromafinancialperspective,Chinaneedstoacceleratepestructuralreformofpefinancialsupplyside,enhanceperesilienceofpefinancialsystem,andcontinuouslyimprovepeefficiencyofresourceallocationinpefinancialmarket.

Keywords:SteadyGrowp;ThreatofDeflation;FinancialResilience;StructuralReformofFinancialSupplySide

2018年，我国经济在面对一些新的下行压力状况下，各项实体经济指标全体坚相等稳，2019年我国经济增速有望坚持在合理区间，但仍需付出艰苦尽力。从金融的变幻看，一方面，我国需推动金融供应侧结构性变革，进一步增强金融耐性和服务实体经济的才干，逐渐消除金融商场惊惧心情，进步金融商场资源配置功率；另一方面，需谨防经济下行过程中PPI通缩累积构成债款－通缩机制，避免发生“金融加速器”效应。在推动金融供应侧结构性变革的过程中，还需加强其他配套制度变革和方针支撑。

一、2019年我国经济添加有望坚持在合理区间

2018年我国经济运转基本状况

2018年面对扑朔迷离的国内外环境，特别是在美挑起对华买卖此生的状况下，我国经济增速仍然达到了6.6%，闪现出经济添加的耐性。我国各项实体经济指标全体坚相等稳，GDP添加6.6%，居民消费价格上涨2.1%，查询失业率为4.9%，美元兑人民币汇率坚持在6.6左右的水平。但2018年GDP季度增速呈逐季递减之势，第四季度GDP增速减缓至6.4%，反映经济景气程度的制造业PMI在12月仅录得49.4，为2016年8月以来初次跌至干枯线以下，标明经济面对新的下行压力。

从拉动经济添加的动力来看：一是消费挑大梁，真实起到了安稳经济的压舱石作用，但根底性消费占比仍然很高。2018年我国终究消费开销对GDP添加的奉献率为76.2%，比上年进步了18.6个百分点。居民人均可支配收入实践添加6.5%，与GDP添加同步，但城镇居民人均可支配收入实践添加只要5.6%，其间9%左右需求付出住所按揭。居民根底消费占比仍然很高，吃、住、行的根底性消费占可支配收入的64.9%，消费开销有很强的刚性特征，具有高收入弹性的产品和服务消费难以继续扩张。这也在必定程度上构成了轿车消费从2018年5月份开端继续负添加，而教育、健康、文娱等开支比重难以进步的局势。

二是固定财物出资处于低位，基建出资仍然疲弱，房地产出资中土地置办费用大幅添加，而制造业出资逐渐企稳上升。2018年全国固定财物出资比上年添加5.9%，增速较上年回落1.3个百分点。固定出资中，挑大梁的仍然是方针表里限制的房地产出资，全年累计完结额同比添加9.5%，较上年进步了2.5个百分点。从房地产出资细分来看，建筑工程、装置工程、设备工用具置办添加悉数为负，只要土地置办费大幅添加，支撑了房地产出资的同比增速。土地置办费改进了地方政府财务收入，而建筑工程、装置工程、设备工用具置办才干带动其他工业的开展。基建出资开展缓慢，全年增速只要3.8%；制造业出资增速为9.5%，别离较2017年和2016年加速4.7和5.3个百分点，呈现稳步上升态势。

三是进出口添加仍然微弱，买卖盈利并未在美挑起对华买卖抵触后呈现断崖式下滑。2018年，由于全球经济全体处于复苏态势，对我国出口的带动作用大于中美买卖此生的负面影响。我国对前三大买卖同伴欧盟、美国、东盟进出口总额别离添加7.9%、5.7%和11.2%。特别是我对美出口金额同比添加11.3%，仅比上年下降0.2个百分点，大幅高于2012-2016年的水平。2018年美方首要是经过加征关税等价格性手法按捺我对美出口，中方可经过下降成本等多种手法有用对冲。从历史数据来看，2008年国际金融危机后，美欧日等兴旺国家及一些新式经济体需求大幅缩短，曾导致我国出口呈现断崖式下滑的局势。归纳以上两方面经历，能够发现我国外贸出口往往受全球经济添加状况的影响大于单个事情的冲击，表现出“价高可补、量缺难填”的特征。

从国际比较的变幻看，我国2018年GDP占美国GDP总量的70%，经济添加规划基数不断添加，跟着收入的添加，经济结构服务化和国内消费需求成为拉动经济的首要动力，添加的动力从靠要素投入转向全要素生产率驱动，我国经济添加与兴旺经济体的增速趋势性收敛。

2019年我国经济走势猜测

在适度添加开销、扩展基建和下降存款准备金率等一套比较均衡的宏观方针组合，以及中美买卖此生平缓的一起作用下，2019年一季度我国GDP完成了同比6.4%的添加，增速与上季度相等，但环比增速仅1.4%，增速偏低。这说明我国经济在2019年既取得了杰出的局势，但也存在下行压力。从拉动经济添加的动力来看，基建和房地产出资大幅加速，外需对经济添加的奉献显着进步。二季度，在方针重心更多转向结构性、体系性问题的状况下，减费降税等方针措施对激起商场主体生机的作用将成为安稳经济添加的要害。依照添加的逻辑，估计上半年经济增速将坚持在6.4%的水平。下半年，受减税和降费等利好要素影响，估计带来更多的鼓励作用，但从财务总开销变幻看，方针组合仍然较为均衡，外加中美经贸商量进程存在不确定性，估计2019年有望完成6.3%左右的添加。其他经济指标方面，估计全年CPI为2%，M2的增速安稳在8%以上，而PPI或许会在三季度开端由正转负。

从经济添加的基本面来看，安稳内需将是2019年经济平稳运转的要害。当时，中美经贸商量尽管呈现了一些曲折，但平等互惠的经贸关系不只谋福于中美两国也有利于国际经济安稳，因而两边终究仍有或许相向而行。即便短时间内无法达到终究协议，我国巨大的国内消费和出资商场也足以确保经济坚持相对平稳。数据闪现，2018年终究消费开销和本钱构成总额对我国GDP添加的奉献率为108.6%，内需成为拉动经济添加的决定性力气。一起，现在我国政府推出的是一组比较均衡的宏观方针，均衡的特征在于全体赤字扩张并不快，因而在应对未来外部冲击的过程中，应该说我国政府有满足的方针东西进行有用对冲。因而当时国内宏观方针方针首要是坚持经济添加的平稳性，而非扩张，以稳字当头，深化变革。我国经济会在减速中逐渐进行结构和体系转型，迈向高质量开展的路途。

回溯上一年以来的经济添加，能够发现增速放缓的原因首要是国内需求不振，特别是方针性紧缩导致财物价格动摇引起的惊惧预期，对实体经济构成了必定的冲击；而政府部分开销没有做相应的对冲，导致基建出资过快下滑。从财物价格看，2018年的金融商场惊惧首要表现在以下几个方面。一是汇率动摇加大，从增值转向价值下降，再增值，现在价值下降预期仍然存在；二是股票商场再次大幅下挫，直接扶引股权质押问题并引发连环反响；三是债券和准债券商场呈现大幅动摇，在股票质押问题呈现之前，债券商场中的民营企业债券违约就现已敞开，很多债券高折让，民营企业债券很难继续发行，引起信誉债商场的“融资”才干损失，这一信誉问题进一步传递到上市公司股权质押商场；四是财务缩短引起违约加大，民营企业近年来的扩张部分来自于PPP的鼓励，而PPP的全面叫停则带来了必定的缩短效应，现在又期望重新启动，而这与财务部活泼参加“去杠杆”的队伍相关，加重了财物商场的动摇；五是住所商场采取了“冻”的方针，价格平稳，但买卖不活泼，价格折让逐渐闪现，特别是巨额的房企信任非标融资、企业债券进入到期顶峰，商场动摇进一步加大。金融商场呈现的惊惧心情会导致信誉的缩短，对实体经济的平稳运转构成冲击。

我国经济平稳添加与金融商场惊惧的对立，本质上是金融商场自身出了问题，特别是金融监管一时之间从曩昔的“父爱主义”监管变成各组织和部分“竞争性监管”，彼此比谁监管力度大，直接引起商场预期的不安稳。金融商场的不安稳会引起实体经济的下滑。金融商场惊惧和实体经济下滑假如彼此推动将引致更大的惊惧。每一次金融惊惧都会加重资源配置的歪曲，下降实体经济的生机，损坏企业正常的运营环境。此类问题假如不加以有用处理，将对2019年经济添加发生较大的压力。进步金融耐性，逐渐消除金融商场惊惧心情，进步金融商场资源配置功率，应成为2019年非常重要的方针抓手。

二、通缩要挟

2018年末受经济添加放平缓信誉不断缩短的影响，制造业PMI跌破隆替线，2019年3月虽升至50.5，但4月又大幅下降至50.1；2018年12月PPI降至0.9%，2019年1-3月累计同比涨幅仅为0.2%，呈现逐渐向0值收敛的态势。2019年第三季度PPI，在经济增速放平缓翘尾要素在8月份转负的一起作用下，极有或许呈现同比负添加的局势，但全体不会太严峻。

在估计2019年我国或许进入通缩的状况下，咱们剖析认为此轮通缩包括以下三方面特色：一是2019年PPI转负本质上是对前两年PPI过快涨幅的一种有利批改，由于上游企业PPI过高涨幅腐蚀了中下游企业的赢利，较为温文的通缩自身具有分配校对作用；二是本轮通缩与经济增速放缓有关，但很大程度上也遭到PPI翘尾要素的影响，2019年8月翘尾要素将转负，估计PPI在本年第三季度转负的概率较大，但全体不会很严峻；三是PPI反映的首要是制造业，而制造业在我国经济中的占比在不断下降，PPI对经济全体的影响在削弱。从以往PPI正负转化的过程中，能够看出我国当时最首要的问题仍是供应侧变革中的“整理机制”没有健全，难以有用处理“僵尸企业”和泡沫决裂的公司，构成此类公司继续“以新还旧”，使其再次堕入扩张和“差而不倒”的状况。我国供应侧结构性变革应加速工业重组，及时整理工业中的“僵尸企业”，鼓励工业立异，进步工业功率。通缩时期也正是供应侧变革的要害期，但在推动变革的过程中要重视建好“整理”和“防备危险分散”机制，并把有限的扩张要点放在补短板上来，这样才干更好地推动供应侧结构性变革，而不是重回需求扩张的影响老路。

应该指出，咱们没有必要对2019年PPI转负感到特别惊惧，但也要谨防经济下行周期中PPI通缩累积构成的债款—通缩机制，以及通缩导致的实践利率上升、企业赢利率下降和国家税收削减。一方面应避免通缩继续恶化，另一方面要使用通缩机遇调整上下游赢利分配不均的状况，进一步加速工业重组脚步，继续推动供应侧结构性变革。